La diversification internationale est une stratégie intéressante. Même en tenant compte des coûts de couverture du risque de change, les obligations américaines offrent un carry plus élevé et un potentiel de plus-value plus important à long terme. La dette extérieure des pays émergents semble attractive, même si elle l'est à un niveau moindre que l'année der- nière, grâce à la résilience des pays émergents dans un contexte d’assouplissement quantitatif de la politique monétaire de la Fed et de l'atténuation des incertitudes des pays émergents.

La dette publique n'est plus aussi "sans risque" qu'auparavant, après la montée en flèche des déficits et de la dette publics. Cependant, nous pensons que les inconvénients d'un faible élargissement des spreads des obligations d’Etat européens seront encore légèrement compensés par les revenus supplémentaires des primes de risque.

Le crédit reste attractif, y compris dans la zone euro. Certes, les écarts sont déjà très serrés. Mais les taux de défaut maitrisés et les bilans solides des entreprises, au moins pour les grandes sociétés, devraient les maintenir serrés : le carry de crédit semble toujours attractif. Les spreads HY américains semblent plus vulnérables, mais le recul anticipé des rende- ments du Trésor et les revenus plus élevés offrent une protection.

Les actions devraient générer des performances de l’ordre de 10 %, en tête du classement des classes d’actifs. Mais la marge attendue par rapport aux marchés émergents et au Crédit est faible, alors que l'exposition au risque est beaucoup plus élevée. Malgré le rallye et les valorisations élevées, les actions américaines sont impactées par les perspectives de bénéfices élevés aux États-Unis. Il faut toutefois tenir compte des coûts de couverture du risque de change et des risques de concentration liés à l'exposition au S&P500.

Les risques sont nombreux. La volatilité des actions est susceptible d’augmenter (valorisation, concentration, géopoli- tique). La volatilité des taux recommencera à baisser, mais l'incertitude élevée relative à l'inflation (des deux côtés de l’atlantique maintenant) signifie qu'elle ne reviendra pas aux niveaux bas d'avant la crise du Covid. Parmi les nombreux risques, nous en relevons trois. Premièrement, les rendements pourraient rester élevés plus longtemps en cas de chocs stagflationnistes (par exemple, escalade au Moyen-Orient, guerre commerciale mondiale). Deuxièmement, les incertitudes politiques et la polarisation peuvent alimenter les inquiétudes sur la viabilité de la dette et une hausse des primes de risque budgétaire. Troisièmement, dans un scénario "Boucles d'or", l'inflation pourrait diminuer beaucoup plus rapidement si l'adop- tion de l'IA stimule la productivité et la croissance de l'offre plus rapidement et plus fortement.